Clima melhor, fundamentos iguais - ILAN GOLDFAJN

O Estado de S.Paulo - 06/03/12


Passado o carnaval, a economia global continua a desfilar um enredo diferente do esperado. Na ala das economias maduras, nada de calote e desintegração do euro, mas sim financiamento abundante e juros ainda mais baixos. Na das emergentes, menos preocupação com a desaceleração global e mais com as pressões cambiais. No Brasil desfilam especulações de aceleração de queda de juros ao som de guerra ou tsunami cambial. Olhando para a frente, o mundo não está tão diferente assim. Talvez seja o clima carnavalesco contaminando todos neste primeiro trimestre.

No meu último artigo do ano passado, olhando para este, esperava um ano difícil, com os problemas da Europa e da desaceleração global: "... o ano que vem parece mais incerto do que o costumeiro. Nem sempre estamos diante da possibilidade real da desintegração de uma importante região monetária (a do euro) no mundo. Só a perspectiva deste fim já reduz a atividade econômica na Europa e no resto do mundo. No Brasil, tudo indica que a economia brasileira começará o ano com atividade fraca e se recuperará no segundo semestre, desde que a confusão na zona do euro o permita. As medidas de estímulo adotadas pelo governo ajudarão nessa recuperação, mas provavelmente também não permitirão a volta da inflação ao centro da meta (4,5%)..."

Pelo visto, as autoridades mundiais também esperavam um ano difícil. Mal teve início, os principais bancos centrais, com receio da desaceleração, adotaram políticas expansionistas. O Federal Reserve, banco central americano, sinalizou que pretende manter os juros baixos até o final de 2014. O Banco do Japão estimulou a economia com expansão de moeda e uma meta de inflação explícita. O Banco Central Europeu (BCE) continuou financiando os bancos na Europa com grandes montantes de recursos (na semana passada, foi de 529 bilhões). O Banco da Inglaterra não ficou atrás e também estimulou a sua economia.

Mas a verdade é que o clima com a economia global começou o ano menos tenso. A liquidez do BCE permitiu às autoridades europeias ganhar tempo e negociar um novo pacote para a Grécia. O risco de calote desorganizado e a saída do país do euro deixaram de ser iminentes (apesar de os problemas fundamentais permanecerem e o risco ainda ser grande no médio prazo). E os dados nos EUA vieram levemente melhores do que o esperado (ou, pelo menos, não decepcionaram). A China está desacelerando, mas de uma forma suave, nada de parada brusca. Neste mundo de expectativas diminutas, a leve melhora bastou para um alívio coletivo.

A ação conjunta, mas não coordenada (ninguém combinou de agir conjuntamente), dos bancos centrais acarretou juros ainda menores no mundo - os mais longos é que cederam, já que os curtos estavam praticamente em zero. A percepção, agora, de que os juros básicos vão ficar em zero por mais tempo (vários anos) derruba os juros longos para patamares mais baixos. Tão baixos que muitos acreditam que mesmo as taxas mais longas chegaram ao seu piso.

No curto prazo, essa sintonia dos bancos centrais pressiona as economias emergentes (interligadas e globalizadas) a acompanhar o grupo e a reduzir também os juros. Mas as economias emergentes estão crescendo mais do que as dos países desenvolvidos, algumas com problemas de inflação e, portanto, exigindo respostas mais comedidas. A assimetria de desempenho das economias leva a pressões cambiais, na medida em que os investidores buscam economias com crescimento mais robusto e retornos maiores. Os governantes nos emergentes resistem à pressão por apreciação com medidas de intervenção e controle cambial. Para evitar a apreciação cambial de forma mais fundamental são necessárias políticas fiscais menos expansionistas, que permitam juros menores e câmbio mais depreciado.

A assimetria de políticas com o resto do mundo é menor no Brasil. A desaceleração de sua economia no ano passado foi mais forte do que no conjunto dos países emergentes, induzida por políticas de combate à inflação - juros mais altos, restrições de crédito e menor crescimento dos gastos - que ameaçavam a estabilidade da economia.

Foi a perspectiva dessa desaceleração que nos fez esperar o seguinte cenário para o Brasil: "Os estímulos adotados pelo governo - inclusive a queda da taxa de juros, que esperamos continue em queda - devem afetar a economia e levar a uma recuperação de atividade na segunda metade do ano. Em especial, os juros reais (juros descontando a inflação) podem cair para uma faixa de 3%-4% em 2012, o que, aliado ao aumento do salário mínimo e ao crescimento maior dos gastos públicos, é bastante estimulativo".

Não obstante a menor assimetria do Brasil com o resto do mundo e a perspectiva de queda de juros ao longo deste ano, a pressão cambial existe e o governo tenta evitar apreciação adicional do câmbio. Foram adotadas várias medidas de intervenção no câmbio e controles cambiais.

Mas o desejo de evitar apreciação cambial adicional, de um lado, e de estimular a economia, de outro, introduz riscos de consequências indesejadas. Há que evitar o excesso de estímulo para não ter de lidar com uma alta de inflação em 2013.

O Brasil ainda precisa dos influxos de capital de fora para financiar o aumento de investimento (por exemplo, o investimento estrangeiro direto), dada a sua escassez de poupança doméstica. Excesso de controle pode afugentar o capital estrangeiro, limitar o financiamento ao investimento e reduzir o crescimento no futuro.

O mundo estava à beira de um ataque de nervos no final do ano passado. Após doses de calmantes administrados por seus bancos centrais neste ano, ele vive no início de 2012 um período de tranquilidade. Mas os problemas fundamentais - excesso de dívidas públicas e privadas, limites ao crescimento global - ainda existem.